昨日下午大概是美團投資人與拼多多投資人共情最深的時刻。

互聯網平臺中，這兩家一向穩定發揮，卻先后在某個節點甩出一份讓人措手不及的單季財報。

去年同期，拼多多因業績不及預期致當日股價暴跌30%，管理層幽幽一句「愿意為長期的健康付出巨大的代價」，更是讓小股東們脊背發冷。

今年二季度，輪到美團來當財報上的差生：當季收入918.4億元，不及市場預期的937.24億元，同比僅增11.7%；經調整凈利潤同比下滑89%至14.93億元，遠低于市場預期的98.52億元。

▲圖源：美團2025Q2財報

在隨后的財報電話會上，美團索性把利空一把出盡：預計三季度本地核心業務出現大規模虧損。以至于網友驚呼：一場外賣大戰，京東血流成河，阿里血流成河，美團血流護城河。

但利潤數字只是反映公司短期運營策略和資本市場信心指數的一個指標，市場份額、盈利能力也都只是結果。關鍵要看美團的護城河是否還在？

在《降噪NoNoise》看來，血流成河的只是外賣利潤，但美團護城河還在。只不過從目前一系列動作來看，在「迎戰」的同時，美團正在以一種暗渡陳倉的方式加固城池。

這是美團所擅長的方式。

02

下沉市場和「超腦」

在冰山之下

美團的核心競爭力之前被簡化為700萬騎手。這是餓了么、抖音對外賣市場發起沖鋒時，遭遇的一堵密不透風的墻。

但在京東、淘寶閃購掀起的外賣大戰中，美團與競爭對手騎手數量上的差距正在快速縮小，甚至為維持配送效率，美團不得不提高了對騎手的補貼。體現在二季度財報上，配送服務收入增幅遠低于配送訂單量增幅。

但要憑此判斷美團護城河蕩然無存，很容易輕敵。目前的外賣大戰主要集中在一二線城市，當競爭對手們想要進一步擴大戰場，大概會發現「硬骨頭」在后面——低線城市是美團的「舒適區」。

據《晚點》此前報道，有二級市場投資者在調研一個中部城市時發現，當地美團與餓了么份額為9：1，這讓美團每個外賣訂單可以掙五六元。

不僅外賣，在賺錢大頭的到店和酒旅業務中，美團同樣通過地推在低線城市牢牢掌控供給和配送等基礎設施，像美團酒旅正是從下沉市場率先撕開了攜程們的口子。另據美團2024年即時零售產業大會數據，在縣域等下沉市場，美團即時零售訂單量同比增長54%，高于業務整體增速。

美團前銷售副總裁楊俊曾有個比喻：在美團扎根的城市，對手需投入5倍資源才可能立足——這是線下能力堆砌的護城河。

所以說，配送能力的比拼不僅看騎手數量，還有運力分布，以及效率高低。

美團一直視效率為生命線。從千團大戰殺出來靠的是運營效率，在微利的外賣業務中擠出2.8%的凈利潤（注：摩根大通估算數據），同樣靠效率。

據券商研究數據，美團的「超腦」算法系統，能夠實時分析騎手位置和訂單密度精準算出最佳路線分配，將配送時效縮短至平均 28 分鐘，高峰期訂單完成率達 92-95%。

如果擴大到本地生活的大盤中，我們會發現，美團悄無聲息間搞出了一堆高效的「商業操作系統」，除了配送端的「超腦」平臺，美團閃購通過閃電倉供應鏈平臺「閃電幫幫」，一頭鏈接近萬商家，一頭緊握上游的零售商品貨源。

美團在基礎設施層面的扎實程度，應該是阿里、京東短期之內難以追趕上的地方。

02

從兩個新動向

看美團如何把戰事引到「塹壕戰」

從業務拓展的節奏來看，外賣戰場的血流成河并未影響美團做深、做重的決心。這是我們認為美團有望守住護城河的第二個依據。

一是美團閃購的競爭升維。前不久，有Costco服務商向我們透露，美團閃購中高層正在研究和學習Costco和山姆會員店的選品策略、商業邏輯，本月初還邀請過會員店專業人士到美團總部做培訓和交流。

當然從動機來看，美團閃購應該并不是要下場「賣貨」，而是為即時零售供應鏈的質量升級做儲備。

這一趨勢已有前兆。今年上半年，美團閃購開始了鮮花供應鏈服務優化試點，平臺向花店提供的花材成本降低20%以上，對花材品質和售后提供平臺背書，并在美團的「鮮花」板塊上線了高品質花店專區「有花漾」，給商家以流量扶持。

▲美團為品質花店增設專區

8月初，美團閃購又發布專屬閃電倉商家的供應鏈平臺「閃電幫幫」，宣稱不僅可「降低采購成本」，還能提升商品品質、精準迭代貨盤，從而脫離「低價內卷」。

考慮到美團閃購二季度閃電倉已達5萬個，美團對供應鏈上游商品品質和貨盤取舍的話語權會越來越高，在此基礎上，美團帶領中小商家朝品質化方向進化，正是拉開與對手的競爭維度、在即時零售市場完成差異化積累的關鍵一步。

畢竟京東秒送、淘寶閃購發力雖猛，與美團閃購還是有一個時間差。前兩者都在擴商家資源、提升商品豐富度的階段，比如京東秒送的基本盤在大商超和3C電子，在鮮花、酒水等應急品類以及生鮮等高頻品類還有拓展空間；而淘寶閃購和餓了么雖然手握品牌資源，但在下沉市場還有太多空白點。

第二個動向與前置倉業務小象超市有關。在二季度財報電話會上表示，美團管理層明確表態，小象超市增長「強勁」，計劃將其覆蓋所有一線和二線城市，「我們沒有指望前置倉零售成為利潤豐厚的業務，但如果規模足夠大，綜合效率足夠好，應該能夠實現個位數的利潤率，3%是可行的。」

前置倉業務有望在現金流、品類、交叉銷售效率、DAU等多方面幫助美團加固護城河，且業務前景已經被叮咚買菜、樸樸超市等同行驗證過——

2024年，樸樸、叮咚買菜雙雙實現盈利。其中 ，樸樸超市營收300億元，毛利率22.5%；叮咚買菜營收230.7億元。2025年二季度，叮咚買菜營收59.759億元，凈利潤1.072億元，凈利潤率1.8%。

▲叮咚買菜試水社區店 圖源：社交平臺

小象超市背靠美團的配送優勢，效率或有進一步提升空間。

美團外賣海外版Keeta的增長潛力，也被美團CEO王興寄予厚望。他表示，Keeta計劃在10年內實現1000億美元的GMV運營率。當然，若在二級市場投資人來看，這個「餅」畫的時間未免太長了點。

▲Keeta外賣員在沙特當地餐飲門店取餐 圖源：美團官網

綜上，美團閃購的供給升級，和小象超市的加快擴張，或許正是美團暗渡陳倉的一部分。外賣大戰雖然拖住了美團的利潤，但其整體戰略推進目前并未受到擾亂。

03

除了熬

還有什么？

當然，護城河還在，并不意味著美團近期的日子會更好過一些。

我們三年前提過，美團沒有躺贏的命，當時抖音團購對美團到店虎視眈眈。如今來看，美團還得接著熬。

一是短期停戰權并不在美團一方。淘寶準備拿出500億搶市場，看中的并不是外賣，而是即時零售的增長空間以及對電商GMV和交易頻次的拉動，尤其是電商業務，這才是阿里的基本盤。

如果阿里二季度財報能證明外賣大戰對于電商業務有一定貢獻，你猜淘寶下一步會不會就此收手？補貼或許會收緊，但短時期內恐怕還停不下來。考慮到四季度是平臺補貼大頭——茶飲品類的淡季，淘寶、京東轉向高客單價餐飲和非餐零售，幾乎是種必然選擇。

▲淘寶閃購包下城市大屏廣告 圖源：淘寶閃購官微

雖然美團手握1017億現金和694億短期理財，有能力也有意愿參與這場用戶心智之戰；雖然按照高盛推演，美團地位難以撼動，但這場戰爭仍注定會是持久戰。在這個過程中，美團的利潤率即賺錢效率，勢必被打折扣。

對此，美團或許早有心理準備，畢竟王興說過：「戰爭不是由拼搏和犧牲組成的，而是由忍耐和煎熬組成的。」

從過往一系列大戰來看，美團的能力可不只是忍耐。千團大戰期間，美團率先推出團購「過期退款」政策，瞬間占住了用戶心智；前兩年，面對抖音的高舉高打，美團推出「拼好飯」和「神搶手」，前者以「外賣界拼多多」模式，將快餐打入10-15元區間，在餐飲寒冬中為美團保住單量增長；后者則復制抖音的特長，以直播特價大單品引流。

面對市場劇變，總能拿出殺手锏，是考驗企業經營韌性的一個切面。這次面對來勢洶洶的阿里和京東，美團還能拿出新的行業創新呢？這一點或許值得期待。

此外，從美團、京東、淘寶閃購分別公布的訂單量來看，外賣大戰不是零和博弈，它也在推動即時零售市場邊界的擴張，加速「萬物皆可外賣」的心智普及。

補貼狂歡過后，若行業蛋糕做大了，參與者或許都有可能享受美味。美團也不例外。